美元债收缩 点心债放量——企业境外融资“综合成本账”

　　一边是中资美元债发行规模收缩，一边是离岸人民币债券融资持续放量，中资企业的境外融资选择正在发生变化。

　　今年上半年，中资美元债发行规模同比下降45.2%。而前三季度，点心债净融资额同比增长117%。近期，美团、腾讯等科技企业接连发行点心债，进一步提升了市场活跃度。

　　从比较票面利率，到统筹融资期限、资金用途和偿债币种，企业境外融资的考量更趋精细。受访人士认为，点心债走热既有人民币融资成本优势的推动，也反映了企业优化负债结构的需求。中资企业境外融资正在走向币种和渠道多元化。

　　点心债融资放量

　　点心债，是指在境外市场发行，以人民币计价的债券，主要发行地为香港。近年来，这一融资工具正受到更多企业关注。

　　10月28日，美团公告称，拟发行合计80亿元人民币票据，其中：2031年到期品种规模45亿元，票面利率2.5%；2036年到期品种规模35亿元，票面利率3.1%。募集资金拟主要用于现有离岸债务再融资及其他一般企业用途。

　　美团并非个例。今年以来，腾讯、京东、快手等科技企业相继参与点心债发行。企业借助离岸人民币市场筹资，既为业务发展补充资金，也为存量债务再融资增加选择项。

　　点心债市场正在持续扩容。兴业证券研报显示，点心债净融资自2022年开始放量，2024年、2025年均超过5000亿元，今年前三季度进一步达到6823亿元，同比增长117%。相比之下，中资美元债发行仍处于收缩阶段。东方金诚统计显示，今年上半年，中资美元债共发行124只，发行规模282.2亿美元，同比分别下降60.1%和45.2%。

　　除了融资规模变化，两类市场的发行结构也在调整。东方金诚认为，中资美元债供给进一步向高资质主体集中，科技、能源等行业龙头成为重要发行力量。点心债市场则在保持金融机构主导的同时，迎来更多产业企业参与。

　　兴业证券数据显示：剔除同业存单、央行票据后，今年前三季度，金融机构及主权、类主权主体分别占点心债发行额的54.5%和24.0%；科技及互联网企业发行占比由2024年的1.9%升至3.7%，仍主要集中于少数头部企业。

　　融资成本优势推动企业转向点心债

　　美元债遇冷，点心债走热，首先与企业融资的成本账有关。

　　东方金诚认为，美元融资成本较高，中美利差倒挂，使部分发行人转向成本相对较低的点心债及境内信用债。同时，城投境外融资约束、房地产行业风险出清及到期置换需求变化，也影响了中资美元债供给。

　　利率数据反映出人民币融资的吸引力。兴业证券统计显示，3年期点心债平均票面利率由2024年的4.26%、2025年同期的3.34%，降至今年前三季度的2.18%。东方金诚统计显示，今年上半年中资美元债金额加权平均发行利率为5.0%。两组数据的期限、发行人及统计区间不同，不能直接视为同一企业的融资成本差，但反映出两类市场融资条件的差异。

　　当然，票面利率只是企业选择融资方案时的一部分考量。

　　佳鑫国际资产管理有限公司风险合规总监徐曼璐对上海证券报记者表示，企业在比较融资方案时，还会计入发行费用、汇率对冲及未来再融资等成本。不同信用资质、不同期限的发行人，最终得到的结果可能差别很大。

　　“融资币种与经营现金流是否匹配非常重要。”徐曼璐表示，如果企业主要以人民币回款，却发行美元债，又缺少足够的美元收入进行自然对冲，就要额外考虑汇率波动带来的偿债风险。直接发行人民币债，有助于减少币种错配，降低对外汇对冲的依赖。

　　除了币种，融资期限还要与资金用途相匹配。人工智能基础设施、数据中心等项目投入较大，回收周期较长，推动部分科技企业增加长期资金储备。具备较强信用资质的企业，也在通过长期限债券锁定融资条件。

　　兴业证券数据显示，剔除央行票据、同业存单后，今年前三季度，10年期及以上点心债发行规模为1412亿元，占比15.9%，高于去年同期的12.6%。腾讯、京东及国家电网海外投资等发行人成为长期限债券的重要供给来源。

　　融资需求增长，需要投资者承接。徐曼璐认为，香港离岸人民币市场基础设施持续完善，债券通“南向通”等机制为内地投资者配置离岸人民币债券提供了渠道，有助于拓展市场的投资者基础。

　　持续扩容仍需夯实基础

　　点心债热度能否持续？美元债能否重新获得企业青睐？对此，受访人士认为，关键仍在于综合融资成本与实际资金需求。

　　东方金诚研报预计，在人民币融资成本保持相对优势的情况下，点心债仍可能会分流部分中资企业的境外融资需求。

　　但这种变化并不意味着美元债将被替代。徐曼璐表示：拥有稳定美元收入、海外投资或美元偿债需求的企业，仍有发行美元债的需求；人民币现金流占比较高的企业，则可以更多考虑点心债。企业应根据资金用途、偿债来源和综合成本选择融资方式。

　　全球利率变化也会影响两类市场的吸引力。徐曼璐认为，若美元融资成本下降，部分企业可能会重新考虑美元债，点心债的相对成本优势也可能收窄。不过，利率变化不会逆转企业融资币种多元化的趋势。

　　中长期来看，点心债扩容为人民币跨境融资和资产配置增加了应用场景。市场能否持续发展，不仅取决于阶段性的利差优势，也取决于优质资产供给、风险定价及对冲工具是否完善。

　　“未来，点心债和美元债会是相互补充的关系。”徐曼璐表示，企业在制定融资方案时，既要比较利率和期限，也要对汇率变化及再融资条件进行压力测试，让融资安排与自身经营和偿债能力相匹配。